智算中心的账自己都算不明白，蓝耘科技智算还是智障
2026-07-14 17:34:29   来源：   作者：   评论：0 点击：

　　很多人以为是"二房东赚差价"，其实没那么简单。算力租赁的盈利模式已经进化到第三代：

　　第一代：裸算力出租（硬件转租）。按卡/按小时/按月收费，本质是"数字地产"。赚的是批量采购卡的成本优势 + 资金成本差。行业平均毛利率已经跌破 22%，中小玩家覆盖不了成本。

　　第二代：算力+运维托管（DaaS）。组网、调优、7×24 值守全包。头部满租毛利率能到60%。这里开始赚运维溢价和技术服务费了。

　　第三代：Token分成模式。按大模型输出的Token量/推理调用量分成，深度绑定AI应用公司。这时候估值逻辑从PE切到PS，对标互联网平台。

　　所以从业者赚的钱可以拆成三块：① 卡价差（批发零售差）；② 资金套利（融资租赁 4–5% 成本 vs 租金回报）；③ 运维/Token 溢价（技术服务钱）。第三块才是未来的真利润。

　　资本市场出路比想象中窄

　　这是很多人没意识到的，算力租赁在资本市场其实"叫好不叫座"。A股现状：同花顺口径算力租赁概念股已经70多家，横跨15个行业，连文旅、染料、味精、彩票印刷都跨界进来了。但真能讲清自己推理贡献的"两只手数得过来"。IPO 这边更冷：

　　●云创数据（北交所920305）：头顶国家级专精特新小巨人，2020–2024 年系统性造假4年半，2026年6月被北交所强制退市，办公地人去楼空。

　　●昆仑联通：2024年6月受理北交所IPO，2025年11月主动撤材料。

　　●目前算力租赁独立IPO成功的极少，大部分是"借壳跨界"。

　　盘子越大，债务雪球越凶

　　这部分是核心。算力租赁的商业模式从设计之初就内嵌了对杠杆的依赖。不借钱买卡就没规模，没规模就没议价权。但杠杆的另一面是：

　　收益侧，从业者赚的其实是"AI需求增速大于折旧速度加上债务成本"这个假设成立的钱。

　　风险侧，包括出租率风险，流动性风险等，以协创为样本，2026 Q1有息负债259亿、净资产52亿（杠杆5倍），账面货币资金29亿 vs 短期债务104亿，缺口70亿+，每天睁眼付200万利息。全靠"借新还旧"飞轮转，股价撑再融资，再融资买更多卡。

　　蓝耘当前面临的处境：

　　● 合并负债率85.84%

　　● 租赁负债9.27亿、长期应付4.67亿、一年内到期6.27亿

　　●自由现金流-3.16亿

　　算下来，蓝耘累计负债“有息负债+刚性租赁负债”合计已经逼近22亿量级，而归母净资产只有5.09亿，杠杆倍数超过4倍。三轮定增全部用来补流还债，不是扩产，不知道蓝耘能不能熬到假设成立的那天？

　　当AI算力成为科技圈最炙手可热的风口，无数资本涌进智算中心赛道，从传统IT分销业务转型押注智算服务的蓝耘科技，也曾是被不少资本看好的赛道玩家。靠着GPU算力租赁、智算中心建设运营的业务布局，蓝耘科技借着AI大模型的风口一度风头无量，可光鲜的概念背后，扯下遮羞布却是一团理不清的烂账：最新披露的财务数据显示，蓝耘科技已经陷入巨额亏损泥潭，蓝耘累计负债“有息负债+刚性租赁负债”合计已经逼近22亿量级，此前投建的大量智算项目不仅没能兑现当初的盈利承诺，反而持续吞噬公司现金流，目前资产负债率居高不下，偿债压力已经陡增到临界点。如今市场抛给蓝耘科技一个辛辣的质疑：连自己智算中心的账都算不明白，蓝耘这到底做的是能赚钱的智算，还是忽悠市场的“智障”？